特别国债坐"过山车"！业内人士：机构资金入场，成交恢复理性

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首批超长期特别国债上市以后，在二级市场经历了大幅波动。在首日盘中一度大涨25%后，超长期国债在二级市场的交易已经恢复理性，截至5月23日收盘，上交所“24特国01”跌0.73%报100.578元，成交额7.22亿元，到期收益率2.5420%；深交所“特国2401”跌15.91%报100.654元，成交额2195.62万元。

“二级市场一些投资者对于国债交易可能并不是非常熟悉，上市第一天可能是部分资金冲动带来的行情波动，随着机构资金进入，目前来看特别国债估值已经接近其他市场30年国债的定价，市场也逐步恢复理性。”上海一家券商自营的债券交易人士对券商中国记者表示。

特别国债坐上“过山车”

超长期特别国债的一举一动都引起市场普遍关注。5月13日，财政部明确了今年1万亿元超长期特别国债的发行安排。超长期特别国债的期限包括20年、30年和50年，发行次数分别为7次、12次和3次，付息方式为按半年付息。

其中，30年期超长期特别国债于5月17日正式发行，实际发行面值金额400亿元，期限30年，票面利率为2.57%，发行之后，超长期特别国债也可以在交易所交易。

投资者把对超长期特别国债的热情也带到了二级市场。5月22日，该期国债上市交易，分别是深交所的“特国2401”和上交所的“24特国01”。

结果，上交所的“24特国01”在上市首日大幅上涨，一度触发临时停牌30分钟。上午10时恢复交易后，价格再度大涨至25%，10时08分开始再次被临时停牌。在当天交易所债市收盘前最后5分钟，“24特国01”价格又现大幅回落，收于101.316元，日内涨幅仅1.32%，收益率回升至2.5070%。但是深交所的“特国2401”仍然维持高位。

5月23日，市场终于恢复理性，沪深交易所特别国债的市场价格都回落至面值附近。最终，深交所“特国2401”跌15.91%报100.654元，成交额2195.62万元；上交所“24特国01”（019742.SH）跌0.73%报100.578元，成交额7.22亿元。

华西证券首席经济学家刘郁表示，长期以来，交易所并非债券主流交易市场，具有专业知识储备的机构投资者多在银行间市场买卖债券，而交易所定价往往也多参考银行间的交易结果。随着2023年12月以来超长债走出强势行情，叠加近期银行频繁地实施隐性存款降息，非机构投资者开始格外关注30年特别国债等优质存款替代品种的投资价值。

“由于缺乏债券定价经验，个人投资者在对30年特别国债报价时，可能多遵循了股票资产的定价原则，忽略了国债并非高波动博弈型资产，债券价格与到期收益率一一对应，主要反映投资者对未来利率的预期，这可能也是交易所报价频频出现系统性偏离估值的原因。”刘郁坦言。

前述券商自营人士也表示，特别国债上市首日大涨让很多机构投资者都“非常惊讶”。

“国债的定价模型虽然专业，但是也比较固定，市场分歧一般都非常小，10%以上的波动非常罕见，后续市场应该更冷静。”该自营人士表示。

超大波动提示交易所市场机会？

市场分割环境下，特别国债分别在银行间、交易所和柜台三个市场交易，可以通过转托管机制实现不同市场间的转移交易。三个市场参与投资者存在交叉，其中交易所市场主要非银和个人投资者参与交易。

交易所市场投资者兴奋不已的同时，以机构为主体的银行间市场却非常冷静。5月22日，30年国债活跃券230023到期收益率维持在2.57%，而最终30年特别国债2400001全天成交价基本集中在2.56%—2.58%区间内窄幅波动，微盘也收于2.57%。

“当交易所银行间债券价格偏离度较大时，理论上就可通过转托管实现套利，进而抹平价差，不过结合转托管机制来看，转托管过程仍存在一定时滞。非银机构投资者应重视交易所市场的参与。”中邮证券首席固定分析师在研报中表示。

他表示，在低利率环境之下，票息策略的有效性下降，久期策略的操作难度提升，机构或应更加重视跨市场套利、品种套利等小而确定性高的投资机会。相对而言，自营类账户操作更加灵活，以往也更多实施更加多元的投资策略。产品类账户可以更加重视交易所市场，利用机构可以同时参与多个市场的优势，把握更多价格异动中的投资机会。

刘郁也表示，由于发行端的调整，未来特别国债可能会成为超长国债领域的唯一供给，并且年度总发行量以及单月净供给规模均会迎来大幅提升，因此该品种本身便需要更加多元化的承接力量。从5月22日的成交情况看，银行间市场特别国债与30年期活跃券成交量平分秋色，反映机构投资者对于超长特别国债普遍呈现积极态度。交易所方面，非机构资金也不断参与到债市的交易之中。

“综合来看，超长特别国债实现了‘开门红’，未来也有望成为活跃的交易型品种之一。”刘郁表示。

前述自营人士则表示，特别国债近两日在交易所市场虽然最终靠机构资金平抑了波动，但是也一定程度上说明了机构资金的缺失。未来可能一些机构加强对交易所市场的关注，带来更多资金进入。

校对：李凌锋